tvt体育作为国家新兴战略产业之一的生物制药，一直颇受资本市场的青睐，推动相关企业接力 IPO。

　　6 月 29 日，长沙都正生物科技股份有限公司（以下简称都正生物）创业板 IPO 获受理，本次拟募资 4.93 亿元。其中，3.25 亿元用于总部及研发生产基地建设项目，3255 万元用于临床试验研究服务网络建设项目，1.35 亿元用于补充流动资金。

　　src=都正生物是一家拥有临床研究全流程服务能力的专业化临床研究服务企业，致力于为医药企业、科研机构、CRO 等提供药物、医疗器械等临床研究服务。

　　招股书显示，都正生物近三年发展较快。2020 — 2022 年营收分别为 1.43 亿元、2.17 亿元、3.47 亿元，同期对应的归母净利润分别为 2,448.28 万元、3,700.34 万元、7,777.28 万元tvt体育。三年时间，都正生物实现营收、净利润双翻番，然而这是为 IPO 所作的临时突击、暂时光亮还是自身持续稳定的增长动力所致？

　　挟新兴战略产业生物制药的光环，外加近三年的高业绩，都正生物对此次 IPO 似乎志在必得。然而，若失去政策的襁褓，都正生物还能持续快速增长？IPO 的前景还能安然无恙？

　　如上所述，都正生物 2020 — 2022 年营收分别为 1.43 亿元、2.17 亿元、3.47 亿元，同期对应的归母净利润分别为 2,448.28 万元、3,700.34 万元、7,777.28 万元。然而报告期内，都正生物的主营业务毛利率却持续下降，分别为 42.05%、39.92% 和 42.38%，2021 年下降较为明显。 主要原因是我们提供的临床研究服务为定制化服务，导致不同项目的毛利率具有一定的差异，且不同年度毛利率会发生一定的波动。 都正生物解释。此外，毛利率还受市场供求状况、议价能力、行业竞争情况、具体业务情况等多种因素综合影响。目前，从整体而言，都正生物议价能力较弱，产品以经销赊销为主，这使其面临产品提价难、毛利率波动大的窘境。

　　与此同时，报告期内，都正生物加权平均净资产收益率分别为 43.63%、38.16% 和 48.73%，其中 2021 年下降明显。招股书显示，本次 IPO 发行募集资金到位后，由于募集资金投资项目的实施需要一定周期，短期内难以对其盈利直接产生较大贡献，所以说都正生物存在由于净资产规模上升而摊薄净资产收益率、净资产收益率进一步下降的可能。

　　都正生物于 2018 年 10 月被认定为高新技术企业，并于 2021 年 9 月通过高新技术企业资格复审，报告期内享受政策减按 15% 的税率征收企业所得税的优惠政策，这占其净利润的 20% 左右。这很让人担心如果税收优惠政策发生变化，都正生物能否 涛声依旧 ？

　　小财米儿发现，研发是企业的核心驱动力，然而都正生物却在研发上有点舍不得再多投入。虽然营收翻倍，研发占比却连续两年持续下降，2020 — 2022 年研发占比分别为 7.48%、6.44%、6.76%，低于可比同行业企业tvt体育。这让业界有些担心，作为生物制药企业，为何不看重研发，加大研发投入？未来将如何提高自身的核心竞争力？

　　src=研发占比下降，然而都正生物的人力成本占主营业务成本的比例却持续较高，这令人怀疑其是不是把产品研发费用挪用到了提升员工工资上？2020 — 2022 年度，都正生物的主营业务成本中直接人工金额分别为 1,794.24 万元、2,788.27 万元和 4,700.45 万元，占主营业务成本比例分别为 21.65%、21.43% 和 23.53%，整体呈明显上升之势。

　　随着此次 IPO 募集资金投资项目的实施以及其未来的发展壮大，都正生物对于专业人才的需求将进一步增加，势必薪酬水平亦将提高，相应的社会保险、公积金缴纳金额也同时增加，人力成本可能将全面提升。但如果其不能持续提高营业收入、提升盈利水平，那么经营业绩和核心竞争力将如何保证？这是个问题。

　　都正生物成立于 2016 年tvt体育，近年来，我国医药行业快速发展，其业务发展迅速，但与大型 CRO 公司相比，都正生物在经营规模等方面尚存在较大差距，几乎排在末位。

　　src=报告期内，都正生物的主营业务毛利率亦低于同行业可比公司，各可比公司主营业务毛利率的对比情况如下：

　　src=2020 — 2022 年，都正生物的流动比率、速动比率和资产负债率亦不如同行业可比公司，对比如下：

　　src=报告期各期末，都正生物流动比率、速动比率均低于同行业平均水平，资产负债率则高于同行业平均水平， 这主要是因为相对于同行业可比公司，我们尚未上市，业务经营资金主要来自自身业务积累，外部融资相较上市公司而言金额较低，流动资产较低，流动负债以及负债总额则相对较大。而同行业可比公司通过股权融资，提高流动比率和速动比率，同时降低了资产负债率。 都正生物的解释透着无奈。

　　在企业初创阶段，融资转股转让是普遍现象，也与企业经营数据下的估值有着必然联系，然而就都正生物而言，股权转让定价似乎有点不正常，有些异类了。

　　小财米儿发现，2020 年 1 月，都正生物发生过一笔增资。当时员工持股平台的每增资数额对应的价格为 18.5185 元，但股东之一李民的每增资数额对应的价格仅为 3.7037，这一价格仅为员工持股平台的五分之一，差价甚大。李民是谁？与都正生物是什么渊源？何以能以如此远低于员工持股平台的价格进行增资补股？2020 年 5 月，实控人欧阳东升发生过股权转让，其中转让给宝顶赢的股权定价为 17.8889 元 / 股，然而同期转让给金波、李素萍的定价却分别为 2.9815 元 / 股、3.9753 元 / 股，差价仍较大。为何再度同股不同价？是管理不规范使然，还是故意而为之、因人而异？会否留下隐患？

　　除了上述两次比较明显的定价差异外，同一时期股权定价出现明显差异的情况在都正生物仍很常见tvt体育，贯穿整个股权增资转让的历史看起来有点类似菜市场的叫卖。

　　都正生物还有一项令人关注的事——对赌协议。2017 年 1 月 23 日，长沙科风投、高新创投、李素萍、宋志雄与都正有限、欧阳冬生、余鹏、李莹、李浩宇签订《增资扩股协议》，以现金出资共计 900.00 万元认购都正生物新增注册资本 55.5556 万元。同日，上述各方签订《增资扩股补充协议》，就 经营目标、回购和转让、新进投资者进入的限制、保证与承诺 等内容进行了约定。

　　而为了方便 IPOtvt体育，2022 年 12 月 20 日，都正生物、欧阳冬生、余鹏、李莹、李浩宇与高新创投、李素萍、宋志雄、金波、王劲签订《关于 长沙都正生物科技有限责任公司增资扩股补充协议 之补充协议（二）》，就《增资扩股补充协议》的终止和解除作了约定，对赌协议全部解除。

　　不过，其中附条件继续享有并行使特殊条款，仅在都正生物上市被否决、审核期间自行撤回时成就。

　　当前，生物制药行业方兴未艾，却又 嗷嗷待哺 ，在此过程中，谁有更强的融资渠道和资金实力，谁或将成为市场的赢家。都正生物能否经得起考验，冲 A 能否成功？